从资产管理方面来看，人保资产的长期股权投占比高于同业。截至2018年中期末，持有兴业银行、华夏银行等长期股权投资资产1014.7亿元，占投资资产比重为11.6%，按照权益法核算的投资收益率13%~15%。公司2015~2018年上半年总投资收益率分别为7.3%、5.8%、6.0%和5.1%，处于较高水平。

中信证券预计，受益于公司财产险业务13%左右的ROE水平，中国人保未来三年摊薄ROE为9%~10%左右，对应每股净资产复合增速为10%左右。参照市场估值平均水平，分别按PB和PEV分部估值看，预计公司2019年合理股价为每股4.71-5.38元，对应1.25-1.42倍PB，对应13.1-15.0倍PE。

中信证券认为，目前公司A股股价显著高于合理区间，按合理估值算，公 司未来一年股价潜在下跌空间超过53.9%（笔者注：报告是按周三收盘价11.66元计算的），存在较大的估值下行风险，首次覆盖给予中国人保A股“卖出”评级。

在报告中，中信证券非银行业分析师团队分别通过PB分部估值法和P/EV分部估值法给出的中国人保2019年合理估值为2085亿元和2378亿元，分别为其目前实际市值5674亿元的36.75%和41.91%。

市场影响如何

对于这样一份A股市场罕见的“卖出”评级研报，市场人士对其的解读也各不相同。甚至有市场人士猜测，这份研报的出台很可能是出于监管层的授意，理由是，即便是中信证券这样龙头券商的明星分析师，恐怕也没有能力去打破目前A股市场的现有生态，更不用说还要通过公司严格的风控管理体系将研报发出来了。

一位私募基金经理持这样观点。在他看来，这可能在一定程度上体现了监管层对于目前市场走势的一种态度

“虽然资金短线对于像中国人保这样的个股炒得有点过火，但监管层还是希望通过更加市场化的方式来进行管理，而不是简单粗暴的一刀切，这或许是新主席上任之后监管的新方式。对于这种提醒的方式，还是乐见其成的，也有助于打破目前相对僵化的A股研究评价系统的固有生态。”前述私募经理称。

不过也有市场人士认为，无论研报背景如何，市场资金是否会买账却仍存疑问。对于短线资金而言，利用市场情绪拉高股价是他们的拿手好戏，估值水平高低并不是最重要的因素，以前连续涨停就会被特停都不能阻止游资继续拉高股价，这种出“卖出”评级研报的方式能否真正有效还要等待市场走势的检验。

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