1月31日，证监会宣布，就修订整合《合格境外机构投资者（QFII）境内证券投资管理办法》、《人民币合格境外机构投资者（RQFII）境内证券投资试点办法》及相关配套规则形成的征求意见稿向社会公开征求意见。

主要修订内容包括：将QFII、RQFII两项制度合二为一，整合有关配套监管规定；扩大投资范围；放宽准入条件，取消数量型指标要求，保留机构类别和合规性条件等。

看似简单的一则声明，实质上是加速中国市场与国际接轨、进一步吸引外资流入的强心剂，这也是在继1月14日外管局宣布QFII总额度由1500亿美元增加至3000亿美元后的又一大重磅政策。

利好外资私募还是本地私募？

“这的确是外资机构翘首以盼很久的开放细则。如果真的落实出台的话，将是得非常积极正面的影响，目前市场反馈非常踊跃。” 瑞银中国证券业务主管房东明在2月1日时接受第一财经记者采访时表示。

房东明说，配套此前总额度的扩容，此次征询意见稿允许外资参与融资业务（QFII能否参与借出股票尚待明确），大大提高了资金周转率，同时允许外资通过衍生品交易来对冲投资风险，这将大大提升外资在中国市场的参与度，也对MSCI继续扩大纳入A股是一项利好。此外，此前多家海外资管巨头已先后在中国境内登记成为WFOE PFM（外商独资私募证券投资基金管理人），并发行了私募产品，未来QFII/RQFII资金有望直接对其进行投资，这将在极大程度上缓解WFOE PFM在境内募资难、业绩曲线不够长的窘境。

第一财经记者也了解到，众多外资对于该征求意见稿的反馈可以用“欢欣鼓舞”来形容，尤其是对扩大投资范围，此次修订中最重磅的一条为扩大了投资范围。

根据征求意见稿，除原有品种外，QFII、RQFII还可投资：（1）在全国中小企业股份转让系统（新三板）挂牌的股票；（2）债券回购；（3）私募投资基金；（4）金融期货；（5）商品期货；（6）期权等。此外，允许参与证券交易所融资融券交易。可参与的债券回购、金融期货、商品期货、期权的具体品种，由有关交易场所提出建议报监管部门同意后公布。

此次的征求意见无疑旨在大幅完善QFII/RQFII制度。从股票交易层面而言，早前MSCI纳入A股是基于沪/深港通制度，这也正是因为QFII/RQFII制度仍存在一些额度、准入等方面的障碍，但后者的确有更宽的投资范围和投资便利，也更便于监管层直接介入。在此次修缮后，未来其也料将与沪/深港通更好地互动、互补。房东明也针对一些技术性细节进行了进一步的阐释。

2017年开始，多家海外资管巨头已先后登记成为WFOE PFM（外商独资私募证券投资基金管理人），并发行了股、债、商品等私募证券基金产品，包括富达国际、瑞银、贝莱德、桥水基金、惠理、施罗德等等。然而因为外资机构初来乍到，业绩曲线尚不完整，加上中国境内客户对外资基金管理人也缺乏了解，外资也缺乏一定的销售渠道经验，因此外资私募的销售遇到一定瓶颈。

相比之下，这些外资在离岸发行的同类基金（通过QFII/RQFII布局中国境内市场）的销售情况仍然可观，去年不乏大型养老基金、海外险资持续加仓A股和中国债市。

“虽然很多WFOE PFM都是国际知名资管巨头，但对境内销售渠道不熟悉，对机构、零售客户的了解亦不如内资机构，因此募资方面处于劣势。此外，很多机构并没有在A股投资方面的历史业绩数据，这导致境内投资者难以一下子接受，境内机构在配置WFOE产品时可能也会提出对历史业绩的要求，例如要求观察基金经理3年以上的表现后再投资，这就对WFOE PFM的募资造成了一些实际问题。如果海外机构可以通过QFII直接投资，那么这些WFOE PFM产品的种子资金就可以直接从海外母公司或传统客户先来进行投入。”房东明对记者表示。

记者也了解到，对于那些并无QFII额度的外资机构而言，也可以通过借用尚有额度的外资券商作为投资平台，来投资境内的私募基金。

此外，不少境内的本地私募机构也对征求意见表示出极大兴趣。

房东明表示，“客户粘性是重点，海外投资者对于外资私募的投资风格、文化、历史背景较为熟悉，因此起初可能更倾向于投资洋私募，因为要对从未接触过的本地私募进行尽职调查并非一蹴而就的过程。”但他也强调，也并不能排除外资投资中国境内私募的可能性，例如对一些希望风散风险、投资策略多元化的养老基金、退休基金等。

一位从华尔街回国创业的本土私募基金经理也对记者表示，对于投资风格受到外资认可且海外资源丰富的本土私募而言，该征求意见的确是一个重大利好。

融资融券业务的放开意义何在？

值得注意的是，外资机构对于征求意见稿中的“允许参与证券交易所融资融券交易”一项极为关注。

对此，房东明表示，征求意见稿也使得“加杠杆行为”成为可能。以外资直接投资境内的WFOE PFM产品为例，“一个国际投资者在投资境内私募时，例如对于波动率低、类固收的产品，通常会加2倍杠杆，根据征求意见，当外资机构在投资WFOE PFM产品时，投资1元钱，可以再从券商处借1元钱，就可以起到加杠杆的作用，这为海外投资者提供了更有效的融资手段。”

此外，全球股票市场基本实行T+2交收制，即若周一发生交易，则资金在周三交收，“因此当外资卖了其他地区的股票后，也可能出现没钱买A股的技术性问题，而如果有了融资机制，就可以从券商进行融资。这会使得量化基金、指数基金等更多地关注、利用QFII，也会加速外资进入中国境内市场。”

不过房东明也表示，目前征求意见稿对于QFII能否参与借出股票尚待明确（即“融券”），“如果外资能够参加融资融券业务，这将大大提升交易的便捷度和资金使用效率。在这方面，多数外资机构此前并未太多参与过境内的此类业务，因此有很多问题尚待解答。例如，如何具体与托管行沟通等等。”

开放衍生品交易有何深意？

此次，征求意见稿提及的投资范围，还包括金融期货、商品期货、期权等具体品种，这对于注重风险管理的外资机构而言无疑是重大利好，也有助于加速外资流入。

房东明表示，这对MSCI未来持续扩大纳入A股的决定有帮助，“MSCI纳入A股在很大程度上仍是基于沪/深港通的机制，这正是因为此前外资认为在QFII/RQFII机制下无法充分配置，近期的额度放开会有帮助。同时，衍生工具的丰富也对外资十分重要。”

他表示，对于外资而言，主要诉求有二：首先要能自由进出。早前在QFII/RQFII机制下，自由进出一度出现一定障碍；其次就是对冲风险的诉求，“很多外资投资基金的战略是‘市场中性策略’，需要对冲市场风险，因此需要利用股指期货、期权等对冲工具。如果缺乏该类工具，海外投资者就不会选择进入中国市场。如果要丰富中国境内的投资者结构，就需要有丰富的风险管理工具。”

2018年9月，MSCI宣布有望在2019年审议通过后，将中国大盘A股的纳入因子从5％增加到20％。当时，MSCI董事总经理、亚太区研究部主管谢征傧在接受第一财经记者的独家专访时就表示，“投资者对5%和20%的考量完全不同，例如停牌问题和衍生工具，由于此前纳入权重非常小，投资者对某些问题可以暂时应付；但如果按20%纳入，投资者就会对风险管理提出更高要求，比如使用期货、期权等衍生工具来控制风险，不同阶段的纳入会凸显不同阶段的问题。”

房东明还表示，关于衍生品的细节事项仍有待明确，例如金融期货是否一定要在套保项下进行套保？是否仍存在限制？期权是否要参照套保的形式进行？该类问题仍需要进一步明确。

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