去杠杆、破刚兑的大方向下，近期资管行业违约、踩雷事件屡屡发生，非标类产品尤其是“重灾区”。

此前被媒体曝光的2亿元“九州瀚海集合资产管理计划（一期）”（下称“潮海计划”）违约事件又有了新进展。第一财经记者从瀚海计划投资者处了解，8月18日，九州证券拿出了一份方案，大致是由九州证券大股东九鼎集团以投资人份额转让的形式，承接总计3亿元（瀚海一期2亿元，二期1亿元）的债务，从今年起按10%、30%、60%的比例，分三年偿还本金。

对于九州证券拿出的方案，部分投资者并不满意。本周起，九州证券副总经理金鉴已到各分公司与投资人沟通，表示“如果客户不想跟九鼎集团签（份额转账）合同，跟九州证券签约也可以，具体方案可以再商量”。不过，江西、杭州等地的多位投资者向第一财经记者反映，未收到书面合同。

针对记者的问询，九州证券方面回应称，公司会尽可能在合规前提下，考虑各种可行方案，最大程度维护投资者的合法权益。

破刚兑要求买者自负，但前提是“卖者尽责”。一位资管人士对记者表示，资管计划销售时没有对投资者披露具体的底层信息，管理期间没有及时发现资产变质的迹象并提示投资者，券商资管部存在一定的失职。不过，如果由九鼎集团承接投资者的持有份额，并予以现金补偿，这在法律上是可行的。

突然违约

当一位投资者到达金银岛网络位于北京的办公室时，毫无意外的发现，此处已是人去楼空、一地狼藉，再上网搜索信息发现，公司官方网站早已无法打开。

金银岛网络，即金银岛（北京）网络科技股份有限公司（下称“金银岛网络”），是前述2亿元瀚海计划的融资方。金银岛网络成立于2004年，天眼查显示，2009年，金银岛网络完成1亿元A轮融资，投资方为达晨创投。2015年，又获得8亿元B轮投资，投资方包括赛领资本、鼎晖投资、亦庄国投、达晨创投等。

该公司创始人为王宇宏，起初定位于打造大宗商品供应链融资交易平台，2010年前后曾是建设银行开展供应链金融的重要合作方之一。而近两年，金银岛网络“致力于由原有的风险较低的仓单模式（即大宗商品现货抵押融资），向代销模式（即低买高卖赚取差价）发展”。

2014年公司全资子公司金银岛宁夏供应链管理有限公司（下称金银岛宁夏供应链）成立，构成整个金银岛网络的煤炭供应链板块。

随着模式转换，公司债务压力陡增。财报显示，2016年短期借款从2500万元暴增至11.79亿元。截至2017年2月28日，金银岛网络（包括旗下子公司）合计负债12.84亿。

2017年7月和9月，九州证券发行了“九州瀚海集合资产管理计划”一期和二期。据九州证券员工告诉记者，瀚海计划一期涉及投资者104人，二期将于9月中旬到期，涉及投资者数十人。

根据《九州瀚海集合资产管理计划资产管理合同》（下称《合同》），募集规模分别为2亿元和1亿元，存续期1年，起投金额100万元，业绩比较基准为8%，配置于信托计划的优先级份额、固定收益类资产或现金类资产。

根据《合同》，一期本应于2018年7月26日完成清算，但金银岛网络仅支付了500万。当日，九州证券发布公告称，其已与金银岛沟通并制定分批还款方案，从7月26日至9月17日，分6批偿还本金。

然而至今为止，投资者只收到了7月26日应偿还的1.69%部分（即上述500万元）。8月10日，九州证券再次发布公告称，7月26日制定的还款计划无法执行。

“其实在8月10日二次违约公告发布之前，我们就已经意识到事情不对劲。”一位刘姓瀚海计划一期投资者告诉记者，金银岛的资金链危机早有预兆。

据其介绍，金银岛曾经发起设立的金联储在8月初被经侦查封，虽然金联储和金银岛早已做了股权上的切割，但投资者还是预感可能“爆雷”。

“一位北京的投资者立刻去了金银岛网络北京总部的办公室，可已经一个人都看不到了。”前述刘姓投资者说，金联储、金银岛接连跑路，对融资方主动还钱的希望破灭，而8月10日原定的偿还方案无法执行又确认了这个判断。

正是在投资者与九州证券多次沟通后，有了目前的“九鼎证券承接债务、分三年偿还本金”方案。“购买产品时我根本不知道融资方是谁，产品是在九州证券买的，我们现在就找九州证券。”这位投资者说。

记者注意到，《合同》上并未写明该资管计划投向哪个信托产品。而且，根据记者从九州证券销售人员处获得的一份《瀚海集合资产管理计划立项报告》，可以看到报告“融资主体尽职调查”部分对金银岛网络的业务模式、财务状况、股权结构、增信措施等做了说明，但是，隐去了融资主体（即金银岛网络）的名称。

加之部分投资者并非通过九州证券各地营业部直接购买，而是通过第三方机构，更加无法了解该产品的底层标的。

30亿资产处置“画大饼”

作为资管计划管理人，九州证券在项目存续期间是否存在失职之处？而在踩雷以后，又将如何处理善后并尽可能挽回损失？

在违约之后，九州证券向投资者提供了当时《九州瀚海集合资产管理计划（金银岛项目）尽职调查报告》（二期），其中写明，该资管计划通过中航信托为金银岛网络提供融资。

资管计划投向集合信托优先级，金银岛网络的大股东——北京金银岛科技有限公司，以自有资金认购集合信托劣后级份额，比例不超过2:1。金银岛网络向其全资子公司——金银岛（宁夏）供应链管理有限公司（下称宁夏供应链）发放贷款。

款项打入九州证券与宁夏供应链的共管账户，最终每一笔借款资金将在经九州证券审查通过的情况下，划付给金银岛的上游供应商或下游用户。

部分投资者认为，九州证券在期间应承担一定责任。“金银岛网络放给宁夏金银岛供应链金融的资金不是一次性放款，而是多次单笔，为何会所有款项全部无法收回？”有投资者还提出，风控措施中约定的逐日盯市制度，本应在大宗商品交易过程中发挥及时止损作用，但在已经出现亏损之后，九州证券没有按照合同约定控住资金或者货物，导致劣后“安全垫”失效。

对此，九州证券回复第一财经称，在处置资产的过程中劣后是优先级的安全垫，但并不是一个随用随取的保证金。只是在债权回收的阶段，会先支付优先级，再支付劣后级。

此外，瀚海计划中并不存在“逐日盯市”。“逐日盯市只是金银岛宁夏供应链监测煤炭价格的风控手段，并不能100%避免资金的损失。”九州证券表示，归根到底还是融资企业信用冰冻，资金链突然断裂所致。

九州证券资管部负责人王继哲、九州证券董事长魏先锋和副总经理金鉴也多次表示，其对项目进行了尽职调查，并在项目存续期间保持跟进，8月10日之前一直与融资方保持了良好沟通。

魏先锋称，融资企业经营本身没有问题，只是整个行业信用收缩，中小企业普遍受到冲击，导致现金流不足。并且，金银岛网络拥有近30亿可处置资产（即大宗商品，主要是煤），后续会加快处置速度，以偿还债务。

既然资产丰厚，为何处置要等三年？对此九州证券回复第一财经称，通过法院的财产保全措施，九州证券已经查封了金银岛宁夏供应链的股权，因为现在诉讼尚未进入执行阶段，对所查封的股权暂时不能处置。同时，由于金银岛宁夏供应链作为金银岛网络的子公司，并不是该资管产品的直接债务人，其拥有的资产是不能查封的。公司将结合其他可处置资产整体考虑具体安排。

8月22日的投资者沟通会上，金鉴亦较为明确地表示，瀚海计划融资方金银岛网络的账户上已经只剩下400万元，公司大部分财产都在子公司金银岛宁夏供应链的账上。

但是他亦表示，金银岛宁夏供应链原为金银岛网络的拟挂牌/上市主体，现在面临重组，只有等重组完毕才能完成兑付。

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