从当初投资可口可乐、皮鞋厂，到进军美国运通信用卡，从把大量资金注入铁路、航空、加油站等运输行业，到试水苹果等高科技公司。巴菲特在经营伯克希尔·哈撒韦公司的53年投资历史中，创造了年均20.9%的回报率。

巴菲特的投资足迹与时俱进，但股神核心的价值理念不变，虽然，他有时会"后知后觉"，但总体上，一直能抓住最有价值的商业模式进行投资。投资理念是巴菲特股东大会上经久不衰的话题，今年他再次解释了如何挑选在行业中有竞争力的公司。

坚守“护城河”

在今年的股东大会上，巴菲特再次回顾了他的经典投资，解释他当初为什么投资美国运通、可口可乐，喜诗糖果等公司。他说，关键是这些公司在当时同行中有着无法超越的产品。价值投资并不是买那些股价里面已经含有大量对未来增长预期的公司，而是投资那些有能力屹立不倒，持续产生现金流的公司。对于不能产生现金流的资产，例如黄金或者虚拟货币，不论价格升值有多快，巴菲特都是敬而远之。

巴菲特幽默地举例：“如果你住在加州，你是十几岁的小男孩，你去到女朋友家里，给了她一盒喜诗糖果，她亲了你一口。其实那时，如果你送的是便宜糖果，是达不到那个效果的。所以，我们投资的这些产品，你把产品送出去，人们都想亲你一口，而不是打你一个耳光，这是很有意思的一件事。”

他说，当时投资美国运通时，虽然该公司出现了丑闻，但品牌信用还在，“在做销售运营时，你如果拿出一张美国运通卡，你肯定是会比拿出其他卡更受到你客户的信任”。

而至于可口可乐，美国当时做可乐的公司很多，但是可口可乐可以卖出比竞争对手贵一倍的价格，就是因为他的配方已经被消费者接受。巴菲特买入可口可乐股票的价格在当时看来已经很高，但巴菲特认为一个能够经过各种环境考验的产品才值得长期投资。

他说：“我们需要进行很久的分析，看看这种消费品是不是在各种环境下都能很好生存，再去做投资决定。”不过，这样的投资理念也让巴菲特遗憾地错过Visa卡和万事达卡，错过了亚马逊和谷歌等。

伯克希尔·哈撒韦公司股东、资产管理公司Pecaut and Company主席兼CEO皮考特（Daniel Pecaut ）对第一财经记者表示：“巴菲特可能自己都未必用苹果手机，但还是大量购入苹果股票，应该就是看重了其产品超过其他竞争对手，而且已经建立起了基于苹果的生态系统。”

“对于投资这个问题，不是我打开苹果手机才能了解我是不是要投资，而是消费者的消费行为造就了我对这个公司的兴趣。”巴菲特说，“我们那时候在想我们是不是真的要投资科技公司，我们要找的公司在竞争中是不是有利，而且这个公司是不是能持久。我们的视角跟其他人不太一样，特别是在耐力和持久性方面。”

这就是巴菲特一贯提出的“护城河”概念，也就是拥有阻止竞争对手进入的壁垒，巴菲特投资的公司都具有这样的特征。

在这次巴菲特股东大会上，有股东提问说，特拉斯CEO马斯克称“护城河”不管用，不如技术创新能力。对此，巴菲特说：“技术不能解决一切问题，它可能是一些年轻小孩的梦想。还有很多其他方面，不是有技术就能攫取全部业务。我觉得有一些产业，它的‘护城河’非常宽。作为一个低成本的生产者，这是非常重要的，例如美国汽车保险公司Geico就是这样。”

巴菲特还提到，他投资美国连锁超市Costco时，后者还是一家小公司，之后通过低成本高质量的模式成长为零售业巨头，且能一直保持竞争优势。他说：“Costco对它的粉丝们是有很强的粘性的，很多时候他们对客户充满热爱，现在这已经很稀缺了。”

阿尔杰投资管理公司(Alger Investment Management) 资深副总裁张韵告诉第一财经记者：“巴菲特这次在股东大会上再次提到Costco，我非常有感触。很多投资者把成长投资和价值投资分开，其实这两者是相辅相成的。成长型股票一定要有价值，才值得投资。我很高兴巴菲特把这点提出来。”

2016年，伯克希尔·哈撒韦大量买入美国四大航空公司股票，2017年又收购了卡车加油站Pilot Flying J（“PFJ”）38.6%的合伙人权益，并约定在2023年将PFJ的合伙人权益增加到80%。

巴菲特如此看重运输业，不仅是因为看重美国经济的未来，也因看重这些公司的竞争优势。皮考特说：“运输业是一个天然垄断的行业。航空公司经过几轮整合，大的就只剩下这些，其他小公司要超越他们很难。同样，卡车加油站也是如此，只要这个行业不消失，已经占据相当市场规模的大连锁公司有着极大的优势。”

轻资产时代

“巴菲特的投资理念也是在不断更新的，他今天的价值投资理论与过去所说的已经有了发展，有了更加创新的价值投资。”亚洲价值资本CEO黄谷涵对第一财经记者说，“从最初的最经典的本杰明·格雷厄姆提出的价值投资，到后来菲利普·费雪提出的成长型价值投资，再到今天讲的现金流无形资产价值投资，逐步接受科技创新对投资理念的改变。”

巴菲特在股东大会上说：“现在美国4个市值最大的公司（苹果，谷歌，微软和亚马逊），总市值约30万亿，但是这些公司并不需要有什么有形的资产。而回到很多年前，你看到的那些大公司，像AT&T、通用、埃克森美孚等，都是资本密度非常大的产业，必须有极大的资产才能产生公司的净收入。在过去二三十年，这种有形的资产很重要。这种公司的净值越大，它的盈利能力也越强，而你投资的金额也必须越来越大，才能买得到。但是当你看现在标普500的有形资产收益率，和20年前比，有很大区别。现在是一个轻资产的时代。”

虽然巴菲特投资了苹果和IBM等所谓“不需要任何资产的公司”，但巴菲特还是投资了铁路等资本密度非常大的运输业。因此，在股东大会上，一个8岁的小女孩对此表示质疑，并提问称为什么还要投资铁路。

巴菲特的老搭档、伯克希尔·哈撒韦公司副董事长芒格回答说：“如果每个人都能一直购买轻资产，当然是很好的，那其他重资产就没人买了，我觉得我们在公共资产铁路上的回报其实是蛮令我们满意的。我觉得他们对我们来说虽然不是最好，但足够好。因为现在高回报公司已经很难找了，尤其是轻资产又价钱合理的公司，这种已经很难找到了。”

斯密德资本管理公司CEO斯密德（William Smead ）告诉第一财经记者：“我不会投铁路，因为我不需要。巴菲特的资产太大，只有铁路这样的行业才能承受巴菲特量级的投资。”

投资周期性

巴菲特在2017年大力开拓房地产相关产业，从建筑材料，房产建造到房产中介，在房地产相关的每一个环节都扩大了投资。

张韵认为：“房地产其实是个很有周期性的行业，所以也没有价格的优势，要拭目以待。”

2013年巴菲特曾斥资13亿美元购买活动房产建筑商Clayton Homes。4年后， Clayton Homes又收购了另外两家传统住宅建筑商。

与此同时，巴菲特旗下的全球最大地毯生产商Shaw Industries公司收购了豪华乙烯基砖分销商美国地板公司（U.S． Floors “USF”）。这项收购令两家公司的业务得到整合，2017年Shaw Industries的利润大幅增加至57亿美元，公司人数也增至2.2万，Shaw Industries作为伯克希尔重要和持久收入来源的地位得到稳固和增强。

除了住房的建造和装修公司，巴菲特2017年还在住房交易领域大力扩张。他曾在2000年收购中美能源公司（MidAmerican Energy），虽然该公司主要经营范围是电力，但也有从事房地产经纪业务的公司Home Services，巴菲特也由此进军房地产经纪业务。

和其他子公司不同，Home Services以伯克希尔•哈撒韦的品牌经营房地产经纪业务。2017年，巴菲特的房地产经纪业务出现爆炸式增长，他收购了业内第三大运营商Long&Foster，以及排在也在第12位的Houlihan Lawrence以及Gloria Nilson。通过这些收购，巴菲特增加了1.23万名房产代理，其业务量已经全美国范围内占据领先地位。

老虎证券分析师王珊告诉第一财经记者：“巴菲特在去年大举投入房地产行业。美国的房产从估值上看还处于合理的位置。房地产能带动很多相关产业，正好能够容纳巴菲特的大量资金投入。”

斯密德则说：“我们大力投入房屋建造业，因为我认为我们和历史相比建造数量太少，建筑业处在一个大熊市中的反弹中。但是我不认为房产值得投资，看看历史上房产的回报率，你就算是买美国电信服务商康卡斯特（Comcast）的股票，这么多年的回报也远超房产。房产最多抗通货膨胀，要投资还是买股票。”

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