证金董事长解密2015年股灾原因：救市是唯一选择

来源：《经济导刊》6月刊

作者：聂庆平，中国证券金融股份有限公司董事长、中信改革发展研究院资深研究员。本文摘编自中信改革发展研究基金会项目报告《2015年中国股市异常波动研究》

2015年7月，我国股市出现异常波动，其原因是多方面的，暴露出我国资本市场体制机制上存在漏洞，也暴露出我国资本市场不成熟，从新兴市场向成熟市场转轨我们还将面临诸多挑战。

2015年股市异常波动的原因

高杠杆场外配资是股市异常波动主要原因。场内配资，指的是证券公司开展的融资融券业务，受到证监会的严格监管和风控约束；场外配资则是融资融券以外市场自发形成的，财富管理方面的金融创新涉及信托、银行、基金、证券公司等金融机构，受到证监会的约束和监督极少。关于银行理财资金，根据银监会的规定，银行自营资金和信贷资金不能直接流入股市，理财资金也不得投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的证券公司投资基金。

近年来，随着银行理财资金的不断充裕和金融创新工具的日渐丰富，银行通过发展表外业务，规避信贷监管的金融创新形式应运而生，逐渐催生并滋养了我国影子银行体系。银行理财产品为影子银行体系提供了有力的资金支持，反过来银行通过与信托公司和融资企业的合作实现了理财产品的信用扩张。

当2014年牛市迹象出现时，影子银行就从向实体经济放贷转而向股市放贷，各类伞形信托和配资平台在供需推动下迅速成长。在场外配资业务中，作为源头活水，银行理财资金成为“优先级”资金的主要来源之一，通过各类结构化金融产品和创新工具等渠道分流，最终汇入股市大资金池并形成了风浪。

具体来看，银行理财资金主要通过以下三个配资渠道入市：第一，通过结构化信托产品进入股市，其规模大约在1.18-1.33万亿元；第二，通过基金子公司或证券公司资管产品进入股市，其规模大约为5500-6000亿元；第三，通过两融收益权转让、股票质押回购、收益凭证等业务间接入市，其规模大约有1.3万亿元左右。