资产负债率远超同行

报告期内，运达风电资产负债率远高于同行业可比公司平均值，2015年末、2016年末和2017年末公司资产负债率(母公司口径)分别为86.29%、83.06%和85.18%。公司流动比率低于同行业可比公司平均值，2015年末、2016年末、2017年末流动比率分别为0.83倍、0.85倍和0.82倍。

运达风电表示，公司主要利用商业信用解决资金问题。虽然公司目前运转良好，能及时偿还相关债务， 但是长时间较高的资产负债率将影响公司的经营安全。 若供应商缩短信用期限，将影响公司的正常运转。因此，补充流动资金能降低公司的资产负债率、优化财务结构，从而降低公司财务风险，实现公司长期持续稳定发展。

2015年末，运达风电短期借款余额为零。2016年末、2017年末，运达风电短期借款分别为1.9亿元、2.25亿元。

运达风电表示，2016年和2017年，公司的周转性资金需求增加，短期借款余额增加。短期借款分别为保证借款和信用借款，其中保证借款由子公司张北运达提供保证担保。

对大客户依赖，“三北”地区严控下的经营情况堪忧

界面报道称，在客户集中度方面，运达风电也表现出了对大客户较强的依赖性。根据招股说明书，该公司2017年前五大客户所贡献的营收占比累计达85.22%。这其中，中国华能集团、中国电力建设集团所贡献营收占比居前两位，分别达32.48%、20.44%。招股说明书进一步显示，2015年至2017年，中国华能集团一直为运达风电的最大客户，但其所贡献的营收占比也在出现轻微波动，分别为35.06%、39.93%、32.48%。

据《投资时报》报道，根据运达风电历年来前五大客户构成可以看出，2014年至2016年华能新能源下属公司一直位列第一大客户，且其贡献的销售收入占总营收的比例均在35%以上。可到了2017年，运达风电的客户结构发生比较大的变化，华能新能源仅贡献15.54%的营收退居第三位。

这与2016年起中国开始严控“三北”地区风电的开发，同时加大中东部地区和南方地区的开发力度不无关系。这也意味着运达风电应收账款大部分来自于“三北”地区。

值得注意的是，华能新能源贡献的1.79亿元销售额却为运达风电带来高达1.03亿元的新增应收账款。

如此低的回款率，同时应收账款又过于集中，更严重的则是“三北”地区严控下的经营情况堪忧，这将令运达风电面临着不小的应收账款坏账风险。

《公司法》规定：子公司拥有独立的法人，独自承担各种民事责任，财产上面也是独立的，自负亏损以及债务纠纷，母公司一般不用承担连带责任。

《投资时报》记者了解到，华能新能源系华能集团的一级子公司。同时，天查眼显示，其对外投资的子公司数量多达115家，而运达风电披露的应收账款对象为“华能新能源股份有限公司下属公司”。

应付账款与现金流不匹配

据《证券市场红周刊》，招股书中，运达风电并未直接披露采购总额的情况，但根据其向前五大供应商采购金额总和11.955亿元、14.376亿元、11.926亿元和4.436亿元，以及占当年采购总额的比例46.92%、46.27%、55.22%和48.49%，可以推算出，报告期内运达风电的采购总额分别达到了25.479亿元、31.070亿元、21.598亿元和9.148亿元。

在2015年采购总额31.070亿元的基础上，考虑17%的增值税进项税因素的影响后，运达风电含税采购总额为36.352亿元，相比同期“购买商品、接受劳务支付的现金”项的30.983亿元多出了5.369亿元。从财务勾稽关系看，这意味着公司存在超过5亿元采购没有支付现金，从而形成相应债务。

资产负债表显示，运达风电在2015年年末有应付账款16.157亿元、应付票据14.549亿元，合计金额相比上年年末应付款项合计28.409亿元仅新增了2.298亿元；同期，预付款项在2015年末为0.044亿元，相比上年末减少了0.414亿元。综合考虑应付、预付款项的增减因素，可以发现公司有2.657亿元的含税采购总额没有获得现金支付或相应债务数据的支持。

2016年的情况同样如此。当年的含税采购总额为25.269亿元，相比同期“购买商品、接受劳务支付的现金”项的22.710亿元，有2.559亿元含税采购未获得现金支付。从财务勾稽关系看，这需要形成相应的债务。可实际上，2016年年末应付账款16.837亿元和应付票据11.376亿元的合计要比2015年年末的应付款项合计30.706亿元减少了2.493亿元；与此同时，0.043亿元预付款项余额也比上年减少了7万多元。如此一来，原本只有2.559亿元含税采购未获得现金支付，在考虑同期债务变动情况后，采购与现金流之间的差额扩大到6.811亿元。同样逻辑分析可发现，2017年1～6月也存在1.262亿元的含税采购总额得不到现金流出量和相应债务数据的支持。

那么，这持续数年出现含税采购不能获得现金流和债务数据的支持，是不是该公司的固定资产等非流动资产的变化导致这个差异的出现呢？

招股书直接披露了报告期内各期“在建工程”本期增加额，因此，必然使得现金流出相应金额或者应付账款增加。从“固定资产”和“无形资产”的账面原值增减情况来看，为了使得这两项资产增加，也要支付现金，或者承担相应金额的应付账款等负债。不过，“固定资产”的增加会受到“在建工程”转固的影响，因此，在计算固定资产增加对现金流出、应付账款的影响时，剔除了转固部分的影响。

虽然“在建工程”本期增加额、剔除转固之后的“固定资产”账面原值增加额与“无形资产”账在原值增加额合计得到了6760.68万元、7085.56万元和738.55万元的非流动资产增加，导致在一般情况下必然有相同金额的现金流出或应付账款与之相对应，但是由于“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”几乎与前述3个项目的增加额合计数相当，仅仅在2016年有2861.53万元的较大差额。

“不上不下”的忧伤：“去补贴”下明显竞争劣势

据财经网报道，根据中国风能协会的数据，2017年我国风电新增装机容量为19.66GW，前十名均为国内厂商，市场份额达到89.5%。运达风电在其中排名第八位，市场占有率为4.2%。而第一名金风科技的市占率已经达到了26.6%。

运达风电的行业地位有些尴尬，不上不下。当前，金风科技一家独大的趋势非常明显。未来随着风厂运营商对于主机成本敏感性的提高以及下游需求量的疲软，金风科技的规模优势就将得到更大的发挥。而运达风电尽管具备一定的品牌知名度，但在行业下行区间，跟金风科技、远景能源等一线主机厂竞争时依然存在明显的劣势。

随着国内风厂对于大功率风电机组需求的增加，金风科技早已开拓了2.5MW和3.0MW风电机组，而运达风电目前还以2.0MW为主流，2.5MW仅有极少销售。在产品层级上已经处于落后地位。

同时，从运达风电的客户分布来看，其2017年前五大客户为华能集团、中国电建、华润电力、中广核、三峡新能源等，前五大客户销售额占比分别为32.48%、20.44%、15.76%、9.73%和6.81%。

而根据《2017年中国风电装机容量统计简报》，国内前十大风厂运营商新增装机容量超过1300万KW，占比达67%。运达风电的第一大客户华能集团仅排名第四。对于行业内规模最大的三家运营商国能投、国电投和大唐集团，运达风电均未能切入其供应链。

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