星二代张悦炼金术 2年养成半只独角兽

时代周报记者 吴平 发自广州

6月5日，骅威文化发布公告称，正在筹划重大资产重组，股票停牌，计划购买的资产为东阳曼荼罗影视文化有限公司（以下简称“东阳曼荼罗”），此公司法人代表为张悦，又名张语芯，是著名导演张纪中的女儿，东阳曼荼罗整体估值暂定不低于30亿元。

东阳曼荼罗成立于2016年6月，按其30亿元的高估值计，意味着张悦用了不到两年时间，就炼就了半只独角兽。

当越来越多的文艺界名人到资本市场追逐钱财，处于窘境中的上市公司也逐渐学会利用明星的效应，谋求依靠资本运作来咸鱼翻生；无论是赵薇与万家文化，还是张纪中女儿与骅威文化，都能被察觉出此种动向。

“在整个过程中，对赌协议、财务状况是否真实？”国家发改委国际合作中心首席经济学家万喆对时代周报记者提出了疑虑。

“显然，明星影视公司的高估值是一个泡沫。经济泡沫推升了明星的估值，反过来又推升了经济泡沫。”万喆告诉时代周报记者。

骅威文化溯源

骅威文化究竟是怎样的公司？

根据该公司年报和公告，1997年，经广东省澄海市政府同意，澄海市玩具总厂、工艺二厂、工艺制衣厂、工艺一厂、花艺厂共同出资，设立了澄海市骅威玩具工艺集团有限公司。

2004年8月19日，玩具总厂与郭祥彬等人签署了股权转让协议，将所持有的骅威玩具有限公司的股权转让给了郭祥彬等人。

公司实际控制人郭祥彬1969年出生，1990年加入玩具总厂，1993年担任业务主管，1997年起开始担任骅威玩具有限公司副董事长兼总经理。

2007年7月，骅威文化引入了新的股东，其中，上海富尔亿影视传媒有限公司以352万元左右的价格，获得了公司8%的股权。几天后，汕头市华青投资控股有限公司又以2200万元的资金，对公司进行增资，获得了公司25%的股权。

这两个股东的情况是：华青投资成立于2007年7月2日，主营业务是对工业、商业进行投资；上海富尔亿影视则成立于1999年底，法人代表是方文娟。

2010年11月，骅威文化上市交易，并通过IPO从股票市场上募集了6.38亿元的资金，发行的市盈率高达69.5倍，由东海证券负责保荐和承销，当时，在招股书上签字的保荐代表人的名字为：东海证券保荐代表人杨茂智、魏庆泉。

在相当长的时期内，骅威文化的主营业务都专注于玩具生产。公司生产的玩具出口到近百个国家和地区，也内销到国内许多省市。主要产品包括智能娃娃、智能机器人、学习机、汽车等，汽车模型、飞机模型等，2008年开始涉足动漫玩具，生产《小鲤鱼历险记》等系列动漫衍生玩具，销量爆发增长。

　　资本运作之路

2010年上市之后，骅威文化基本面却越变越糟糕。根据Wind数据，2010–2014年，公司营业总收入增速分别为9.24%、2.07%、-6.77%、0.25%、6.14%，归属母公司股东的扣非净利润则分别为18%、9.63%、

-13.38%、-21.2%、8.87%。

而公司股价也一落千丈，2010年刚上市时，一度触及38元的历史最高价，但随后却开始漫长的下跌，到2013年中，跌到了7元附近。

公司开始展开频繁的并购。

公司在2010年发布的招股书中说，“截至招股说明书签署日，公司不存在对外投资的情况”。实际上，自公司创立到2013年前后，公司看上去都仅仅是个单纯的制造型企业。

但2013年12月，情况突变。公司当时以5000万元收购“第一波网络”20%的股权；2014年7月，公司进一步以8亿元收购了“第一波网络”剩余的80%股权。

同年8月，公司又签署协议，计划收购深圳拇指游玩科技有限公司30%股权，交易价格为5400万元；同年11月，公司又发布公告，宣布签订投资协议，以600万元自有资金对深圳市成奕君兴传媒有限公司进行投资，完成后持有其10%股权；2015年1月，公司再次行动，公告计划对全资子公司骅威香港文化发展有限公司增资，以自有资金增资1720万元。

频繁的资本运作似乎起到了立竿见影的作用，公司股价从2013年下半年的最低8元左右，凌厉地上涨到2014年2月的超过30元，半年多的时间涨了近4倍。

公司的股东背景也在这时发生了微妙的变化。公司上市之前入股的汕头市华青投资，在2014年1月底还位列公司第二大股东，然而，到了2014年底，已经从公司十大股东名录中消失了。

到了2015年11月，湖州中植泽远投资管理合伙企业开始出现在公司十大股东名录中，持有公司781万股股票，占总股本比例为1.82%。

与此同时，公司的资本运作也越搞越大，似乎进入了新境界。

2015年11月，公司公告，完成了以12亿元收购浙江梦幻星生园影视文化有限公司100%股权的并购，其中以现金方式支付对价30%，总计付出了3.6亿元现金。

2015年12月，公司又公告，计划以13亿元收购成都掌娱天下科技有限公司100%股权、北京有乐通网络科技有限公司100%股权，但此笔交易在2016年4月宣告失败；2016年1月，宣布以3520万元收购澄海农信社2%股权；2016年9月，公告计划以6006万元收购创阅文化部分股权；2016年9月，宣布以1.86亿元收购骅星科技100%股权；2016年12月，公告以3.1亿元收购风云互动49.6%的股权。

2017年5月，公司又做了笔大买卖，公告以17亿元，收购深圳市拇指游玩科技有限公司100%股权、北京虹软协创通讯技术有限公司100%股权，其中以现金支付的金额高达7.9亿元。

而今，今年6月，公司公告筹划以30亿元价格收购东阳曼荼罗。

从5000万元收购“第一波网络”开始，到8亿元、12亿元、17亿元，再到30亿元，公司用4年时间，把自己从玩具厂变成了资本运作高手。

　　转型后的业绩雷

6月4日，骅威文化股价放量大跌8.78%，收盘价5.82元，为历史新低。第二天，骅威文化抛出了30亿元收购东阳曼荼罗的计划，并开始停牌。

由于越来越大的并购，公司背上了沉重的商誉，2013年之前，公司商誉都为0，但是到了2015年年报，却暴增到17.9亿元，2016年继续攀升到18.3亿元。

商誉是在公司并购过程中形成，一旦被并购公司无法完成业绩对赌或业绩不及预期，则面临商誉减值，给上市公司财务带来风险。奥飞娱乐由于大举并购，商誉从2011年的658万元飙升至29亿元左右，而游戏业务未达预期带来的商誉减值使得2017年业绩突然变脸。

骅威文化通过并购，确实让收入和利润规模在短期内迅速增加，但同时也带来隐患。

根据Wind数据，骅威文化营业总收入从2013年前后的4亿元左右上升到2016年的8亿元左右，净利润也从3000万元左右上升到超过3亿元。

公司的毛利构成中，玩具产品的毛利从2015年的6000万元左右，下降到2016年的1900万元左右，而游戏业务和电视剧作品等却一跃达到4亿元左右。公司的重心似乎已经完全转移了。

但公司现金流情况却每况愈下。根据Wind数据，2016-2018年一季度，骅威文化每股经营产生的现金流净额同比增速，分别为-19.89%、-67.21%、

-1414.75%。

而随着被并购公司业绩低于预期，公司营业总收入增速在2017年陷入负增长，为-10.5%，2018年1季度更加严峻，为-86%，净利润也在2018年一季度陷入负增长，为-93%。

根据公司业绩预告，公司预计今年1-6月归属上市公司股东净利润依然是负增长，为-65%到-20%区间，理由是“电视剧行业的正常现象”。

根据公司公告，截至今年5月22日，公司实际控制人郭祥彬持有公司股份总计2.3亿股，占公司总股本的27%，其中有2.1亿股都拿去做了股权质押，占公司总股本的24.69%。

而公司股价在2015年牛市中触及最高点38元左右后，持续下跌，今年6月4日一度触及5.74元的历史最低。

公司股票在2015年8月停牌，直到2016年1月开盘，2017年5月12日发布重大事项停牌公告，2017年6月9日宣布复牌，2017年7月18日发布重大事项停牌公告，2017年8月1日又复牌，目前再次停牌。

根据Wind统计，公司自2010年上市以来，总计从股票市场累计募集了27亿元左右的资金，包括首发募集6.3亿元，以及多次以并购为名义的定增，募集了21亿元左右的资金；而上市以来，公司累计实施的现金分红仅为1亿元，累计实现的净利润仅不到10亿元。

　　“星二代”资本进阶术

出生于1951年的张纪中是知名导演、制片人，主要作品包括《水浒传》《笑傲江湖》《射雕英雄传》《激情燃烧的岁月》等。

根据工商登记资料及公司公告，2012年12月25日，张纪中与樊馨蔓创办上海纪中文化发展股份有限公司，当时两人为夫妻关系，张纪中实缴出资额180万元，占公司60%股权，樊馨蔓认缴出资120万元，占公司40%股权。

2013年，肖齐成为公司股东，持股5%。2014年，浙江硅谷天堂产业投资管理有限公司也成为公司股东。

2015年11月26日，纪中文化发布了公开转让说明书，在新三板招股挂牌。不过，2016年，纪中文化在新三板挂牌终止。

张纪中的女儿张悦，1978年出生，曾任凤凰卫视-能量影视传播有限公司总经理助理兼发行总监、维亚康姆亚洲-MTV中国商务拓展总监、北京爱奇艺科技有限公司副总裁、版权管理中心总经理，目前的身份为曼荼罗影视创始人、董事长。2017年3月，曼荼罗影视举办的战略发布会上，张纪中也出现在现场并讲话。

根据公开资料，张悦2010年加入爱奇艺，负责版权采购和自制剧制作，曾采购过《太阳的后裔》等电视剧，2016年晋升为爱奇艺副总裁。

根据工商资料，东阳曼荼罗影视文化有限公司成立于2016年6月30日，最大的股东是张悦，持有38.7%的股权。

东阳曼荼罗还对外投资，设立了霍尔果斯曼荼罗影视文化有限公司，张悦为法人代表。

2017年7月15日，骅威文化公告，子公司与东阳曼荼罗达成股权转让意向。同年7月28日，这笔交易达成，骅威文化通过子公司，取得东阳曼荼罗10%的股权。因此，在目前东阳曼荼罗的股东名录中，浙江梦幻星生园也是股东，持有公司10%股权。而浙江梦幻星生园恰是骅威文化在2015年以12亿元收购的全资子公司。

当时的收购公告表示，东阳曼荼罗承诺，2017-2019年三年扣除非经常性损益净利润合计不少于5亿元，其中，2017 年、2018年、2019年分别不少于5000万元、2 亿元、2.5亿元。但事实上，2017年，东阳曼荼罗仅实现净利润2965.13万元，未能实现5000万元的业绩承诺。

尽管如此，在最近一次收购中，为配合增加了五成的估值，东阳曼荼罗提高了业绩承诺，承诺2018年度、2019年度、2020年度、2021年度扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于2.5亿元、3.125亿元、3.906亿元、4.882亿元。

“文娱产品确实很难估值，IP资产被装入公司，估值大升，实际上是钻了估值的漏洞，这个估值凭什么这么高，是否涉嫌违法违规？证监会应该增加对此领域的监管和审查。”万喆对时代周报记者说道。

时代周报记者多次拨打骅威文化年报中公布的联络电话，但无人接听。

东阳曼荼罗是否能承受如此高的估值？骅威文化的收购案能否通过？证监会将给出答案。

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