波动率罕见低位徘徊 国际金融市场呈现暴风雨前的宁静

“今朝有酒今朝醉，明日愁来明日愁”，当前全球金融市场波动率下降似乎成为了阶段性趋势，VIX（Volatility Index，波动率指数）指数近来更是徘徊在历史低位附近。我们认为，市场之所以“不惊”，原因在于承受力的上升和临界点未至；市场之所以“不惧”，原因在于实体经济风险已让位于金融风险，但在“赚钱效应”的驱使下没人愿意打破默契的氛围；市场之所以“不渴”，原因在于流动性收紧迟到，而且全球货币政策周期存在错配。

“酒杯终将撤去，音乐难免停止”，随着地缘政治风险再度发酵、加强金融监管日益成为共识、流动性进一步紧缩箭在弦上，金融市场的暴风雨只会迟到，不会缺席。

今年以来，以美国股市为代表的主要金融市场指数屡创新高，全球金融“波动率下行”似乎成为了阶段性趋势，VIX指数从4月的高点（接近16%）渐次下降，8月底以来更是徘徊在历史低位附近（10%）。自VIX指数开始编制以来的近30年间，其数值低于10%的情形在今年以前仅出现过10次，而今年截至9月22日却已经出现21次。事实上，之前两轮VIX指数触底徘徊的时段分别为1993年12月底到1994年1月底（1995年全年稳定在略高于10%的水平），以及2006年11月底到1月底，像今年这样VIX指数低位下降并维持在极低水平附近的情况非常罕见（见图）。从历史来看，三次VIX指数的触底大致以十年为一个周期，联想到20年前亚洲金融危机和互联网泡沫破灭接踵而至，十年前美国股市冲顶后急剧回落并伴随全球金融危机的发生，VIX指数如今的表现是否预示着最后的狂欢呢？

作为标普500指数预期波动的度量，用VIX指数表征市场情绪固然有其特定缺陷，比如VIX指数相关产品本身成为了对冲工具等，但在市场整体进入到风险资产价格单向爬升的“大缓和”氛围下，其合理性和可持续性却不得不引人思考：市场何以高位稳定？盛极之后的变盘因素可能是什么？

市场耐受力进化，临界点悬而未至

金融市场在一次次跌宕起伏中忘性大于记性，但无可否认的是，健忘的同时市场对不确定性的耐受力也在进化，一般性风险事件的冲击力不断衰减，且冲击后市场的修复能力也有所增强，若不存在链式反应，往往难以出现集体惊慌。