劳动力市场改革推动欧洲经济换挡(3)

据此，我们认为，本轮欧洲劳动力市场改革对通胀水平的影响分为两个阶段：第一阶段，在改革的引导下，此前危机时期因市场僵化而虚高的工资逐步回落至均衡水平，并有力推动低工资岗位的就业增长，进而加快市场出清和经济复苏，同时也拉低平均薪资水平，从而导致经济增速和通胀水平的背离。第二阶段，在劳动力市场出清后，经济复苏将切实推高薪资水平，从而撬动通胀水平上涨。从数据来看，虽然7月欧盟失业率已降至7.7%，达到2008年年末水平，但是欧盟薪资增长却依然滞缓，严重拖累了通胀水平，表明欧洲正处于第一阶段。下半年，随着第一阶段向第二阶段渐次过渡，欧洲通胀水平有望在震荡中缓慢上升。

值得注意的是，在取得显著进展的同时，本轮欧洲经济换挡急需平衡两方面的沉重压力，因而仍将面临较大的不确定性。

一方面，改革进度需要与时间赛跑。当前货币宽松效果达到高潮后，政策边际效力将迅速衰退，政策成本随之全面显现。过剩的流动性将扭曲要素市场的资源配置，冲销结构性改革的作用，欧央行政策转向不可避免。因此，结构性改革需要加速推进，以及时承接货币宽松的退出，避免换挡期的动力中断而导致增长回落。

另一方面，地缘政治风险恐将回升。在当前欧洲，结构性改革是一把双刃剑，而加速推进则会倍增其政策风险。以劳动力市场为例，无论是加速劳动力流入还是削弱就业保护，都会深刻触动底层民众的固有利益，引发民粹主义再度涨潮，进而可能冲击结构性改革和欧洲一体化，阻碍经济换挡步伐。实证研究表明，对于英国而言，外部劳动力的流入显著降低了低收入阶层的工资，但有利于中高收入阶层。这是2016年英国民粹势力崛起并触发退欧黑天鹅的根源之一。而无论是萨科齐时期还是奥朗德时期，法国的劳动力市场改革均遭遇了工会的强大阻力而被迫中断，因此马克龙改革的前景也并非坦途。

基于对欧洲经济短期表现和长期动力的分析，我们做出以下判断：

第一，欧洲经济复苏短期无忧。货币宽松的刺激效应进入高潮，叠加要素市场结构性改革的初见成效，共同支撑了当前欧洲经济增长，因此短期内欧洲经济将保持复苏惯性。

第二，换挡成败决定复苏长期进程。在双重压力之下，法国劳动力市场改革，以及德、法主导下的欧元区一体化改革能否如期完成，将决定欧洲复苏的中长期前景，亦将深刻影响欧央行货币政策。

第三，欧央行货币政策转向将谨慎而缓慢。由于劳动力市场的改革深化尚需时日，加之地缘政治风险的冲击，欧洲经济换挡的不确定性正在上升。同时，欧元的持续走强也将对出口需求产生沉重压力，因此货币宽松的退出仍需循序渐进。

我们认为，四季度欧洲经济复苏仍将保持强劲，通胀水平将缓慢上行，但年内欧央行仅可能边际收紧货币政策，货币政策正常化路径将长期平缓。

(程实系工银国际首席经济学家、董事总经理、研究部主管。钱智俊系工银国际高级经济学家)