伍戈：目前断言供给侧产能出清尚早

随着供给侧改革的不断推进，2016年底以来我国钢铁、电解铝、玻璃、水泥、造船等部分传统产能过剩行业的产能利用率纷纷触底或回升。与此同时，制造业投资也呈现企稳迹象。有观点据此认为制造业的新一轮周期开启。那么，当前产能利用率等供给面的变化是否意味着制造业产能的趋势性变化，更重要的是，即使产能出清是否必然意味着制造业投资新周期的开启，这些都值得仔细探究。

一、产能利用率提高带来制造业投资回升?

制造业投资在统计上往往被纳入终端需求，但从经济意义来看，它只是中间需求，本质上是由更加终端的需求决定。当终端需求回升时，制造业的既有产能将首先被更加充分的利用，然后才是追加新增投资。供给并不必然产生需求，产能利用率等供给面的变化仅是制造业投资回升的必要条件，终端需求持续扩张才是制造业投资回升的充分条件。

美国长达50年的历史表明，产能利用率和制造业投资在本质上都是由最终端需求带动的。当终端需求持续扩张时，首先带动产能利用率提升，继而才带来制造业投资的回升;但如果终端需求不可持续，产能利用率将只是短暂提高，制造业投资扩张终将难以维系。因此，仅从供给端(产能利用率等)难以直接预判制造业投资的走势。

相比美国而言，目前我国缺乏整体统一的制造业产能利用率指标，可得的只是少量行业与企业的信息，而且时间序列未满一个周期(大多不到10年甚至更短)，碎片化证据或难以断言产能出清的整体趋势。例如粗钢、玻璃、电解铝等行业产能利用率近期有所微升，但不排除只是下行周期小震荡的可能，而水泥、造船等行业则仍在低位徘徊，目前处于偏冷区间。此外，国内近期产能利用率的回升主要集中于行政去产能的行业，终端需求拉动特征并不明显。当前制造业投资扩张的可持续性与2002年后中国入世以及房地产市场化时期难以同日而语。

二、终端需求如何拉动制造业投资?

从经济逻辑来看，制造业生产的产品最终将用于消费、房地产投资以及出口等方面。因此，决定制造业投资的终端需求也主要源于上述三个方面(除此之外，基建投资需求理应在一定程度上拉动制造业投资，但从统计角度检验二者却呈负相关性，前者对后者的整体走向缺乏指示作用，我们暂时略去基建的影响)。进一步地，我们根据三大需求分拆整个制造业行业。尽管制造业包括的行业众多，我们确保分拆后的行业能覆盖制造业投资额的90%以上。当然，不同终端需求所拉动的制造业行业会有所重合，但并不影响我们后续的分析和最终判断。