李迅雷：全民博傻时代接近尾声 结构性机会永远存在

很多年前，社会上就流行着一个段子——“人傻，钱多，速来”。段子的版本很多，但就楼市和股市而言，其所表达的意思无非是：投资者非理性，大量热钱涌入，导致楼市和股市泡沫，两者都存在整体估值水平偏高的情况。不过，随着金融监管力度加大、货币增速回落速度超预期，钱多人傻的日子还会持续下去吗？

马克思曾经说过，资本主义的经济危机实质是生产过剩的危机，而且会周期性的爆发。从资本主义国家的经济史来看，确实如此。不过，随着西方资本主义国家制造业转移、服务业在GDP中的占比大幅提升，当今金融危机的触发点往往是资产泡沫的破灭，即货币过量导致资产的相对过剩，如90年代初日本的金融泡沫破灭、2007年美国次贷危机引发的全球性金融危机。

如今，我们讲的最多的就是要防范系统性金融风险，这说明我国的资产价格泡沫问题已经十分严重。这些年来，大家都在热议“资产荒”，之所以出现资产荒，从供求关系的角度来看，就是钱太多而资产供给不足，于是，资产价格就出现大涨。从2000年至今，楼市确实如此，由于一、二线城市的土地供给受严格管制，但货币供应量却大幅上升，导致房地产价格持续高涨。

不过，股市二十多年来的表现看似乎差于楼市，如何来理解股市的“资产荒”呢？事实上，若对所有股票的股价历年来的累计涨幅进行统计，可以发现股价的算术平均涨幅也非常大，只是被股市过大的波动幅度及指数失真掩盖了而已。如2015年尽管出现了股灾，但该年所有股票的算术平均涨幅达到63%，但因占总市值5%的市值最大的股票组合年涨幅仅3.4%，从而拉低了上证综指的涨幅。当年，占总市值5%的市值最小的股票组合(共130只)平均收益率达到142%。此外，A股的IPO几乎从来不愁销不出去，这在其他成熟和发展中市场中都是罕见的。

1990-2015年，在这二十五年里股市的“资产荒”主要体现在中小市值股票上。据有人统计，自2006年初至2015年末，若每年年初买入市值最低的5%股票组合，十年的累计回报率达到61倍，每年回报率超过50%。此外，若买入市盈率超过200倍的股票组合，十年的回报率也接近800%。

不过，自2016年至今，“中小创”的好日子似乎不再重现了，这是否意味着资本市场已经开始从资产荒转向资产过剩呢？年初至今，上证综指上涨了4.7%，但全市场只有四分之一的股票在上涨，若把所有A股按涨跌幅的大小进行排序，中位数的跌幅居然达到14%。可见，今年主要靠“漂亮50”来拉动指数上涨。难怪众多散户如此反感新股上市，这是因为一级市场供给增加对二级市场的股价带来负面影响。