央行市场操作更趋灵活 资金面有惊无险跨过年中大关

上周，资金面在平稳中跨过“年中大关”。这让不少业内人士感慨，“说好的”资金价格高企、流动性紧张并未出现，市场利率反而稳中有降。

“无论是央行5月底提前释放维稳信号，还是在6月上旬加大流动性投放力度，都体现了现阶段货币政策稳健中性、不松不紧的特点，保持了跨季资金面平稳运行。”中信证券固定收益首席研究员明明对上证报记者表示。

回顾2017上半年，央行的货币政策工具操作很好贯彻了2017年第一季度《中国货币政策执行报告》中提出的“保持货币政策稳健中性”的基调。

监管节奏影响流动性预期

3月份最后一天，银行间最具代表性的7天回购利率(DR007)的加权利率冲高至3.1749%，并在月末呈现较大幅度波动。到了6月份最后一周，DR007加权利率始终稳定在2.7%至2.9%的区间内，上海银行间同业拆放利率(Shibor)隔夜利率连降6天，市场资金面整体宽松。

这是否意味着流动性环境发生了变化？记者采访的多位业内人士表示，整体经济基本面和市场流动性并没有根本性逆转，货币政策基调没有发生变化，利率波动是不同时点下多重因素共同作用的结果。

“形成3月末与6月末市场表现差异的原因之一是预期差。”明明告诉记者。“其实3月底的资金价格波动和历年比起来不是特别大，但3月末有宏观审慎评估(MPA)正式将表外理财纳入广义信贷指标范围考核等监管因素的影响，市场预期较紧张。而到了6月份，金融监管没有进一步趋严，节奏有所放缓，对市场情绪也有所平复。”

此外，二季度以来，货币市场一度出现较为少见的利率倒挂现象。先是国债收益率出现长期收益率低于短期收益率的现象，曲线形态呈M型倒挂。后来，Shibor一年期利率超过贷款基础利率(LPR)，出现有史以来首次倒挂。

对此，明明解释，金融体系去杠杆是今年的总目标，这一过程是从负债端向资产端传导，通常是负债端传导得快，因此Shibor走高快，资产端还没来得及跟上，从而产生倒挂。而国债收益率曲线上不同期限时点背后的交易规律不一样，像3年、7年期限国债主要是银行的配置资金，更多受到去杠杆影响，使得负债的可得性下降、成本上升，收益率曲线就扭曲了。

对于不同阶段的利率波动，天风证券首席经济学家刘煜辉认为：“这主要是监管、货币政策节奏把控的问题，整个大的金融环境在短期内不会变化，商业银行负债端依然存在硬缺口，现在面临的利率压力反映了经济系统中风险逐步释放的过程。”