广发策略：中期慢熊格局未破 短期转机时间窗或在三四季之交

本周A股市场的大新闻是A股被纳入MSCI新兴市场指数，以及对市场的影响。站在年中时点，投资者更关注的是对于下半年的市场趋势、风格和结构配置怎么看？

就此问题，广发证券策略研究团队给出五点基本看法：

1、从“三维驱动”框架出发，如何看待下半年A股市场？——分子端盈利贡献减弱，分母端利率和风险偏好可能是决定市场阶段性机会的根据。下半年分子端盈利走势比较确定，进入下行周期，但由于消费端和出口链的韧性使得盈利也存在一定的支撑，预计17年全部A股剔除金融后的业绩增速为18.9%，盈利增速体现为逐季下行；利率中期趋势在“去杠杆、防风险、抑泡沫”的影响下或“易上难下”，由于当前经济温和放缓且金融市场风险可控，预计监管偏紧趋势不变，短期走势则取决于内外利差和监管节奏，站在年中时点或进入短周期缓和阶段(6月监管边际放松、中美利差短期高位、利率期限结构倒挂等)，综合判断下半年利率仍面临上行压力，但上行斜率或放缓；风险偏好的影响则更为复杂，为权衡“调结构”、“稳增长”、“去杠杆” 之间的矛盾导致行政调控手段过度介入市场，抑制了投资者的风险偏好，而打破这一矛盾的“契机”或在“十九大”前后，改革阶段性提速将改善风险偏好。

2、对于市场的综合判断——中期“慢熊”的格局尚未打破，短期迎来转机的时间窗口或在三四季度之交。一轮牛市，往往需要“天时(盈利上行)地利(利率下行)人和(风险偏好改善)”至少占两个，中期来看，盈利下行周期和利率上行周期叠加，已无法满足牛市条件；而行政调控手段增加，市场短期跌幅受限，更可能是“慢熊”。短期来看，“预期差”带来了6月短期反弹(《6月可能没那么差——周末五分钟全知道(5月第5期)》)，使三季度的走势变得复杂：6月季末流动性紧张过去后，央行维稳放水行为或有所减速，7-8月金融去杠杆进入实质性的督查阶段，对市场流动性的考验依然很大，三季度的前半段市场依旧承压；我们判断机会可能在后半段，三四季度之交市场或迎来转机，支撑因素之一为“十九大”前后的政策维稳及阶段性改革提速，其次为“稳是主基调”下3季度“紧监管”叠加季末流动性紧张可能倒逼央行政策对冲，再次为金融监管自查、督查阶段依次完毕后会出台细则整改，“靴子落地”市场恐慌情绪将有所修复。