程实：下半年全球经济增速将重回弱复苏格局

均衡的位移

——2017年下半年全球经济展望

程实（工银国际研究部主管、首席经济学家、董事总经理）

“世易时移，变法宜矣，譬之若良药，病万变，药亦万变”。国际金融危机已过一旬，需求端的政策瓶颈锁定了短期反弹的上限，全球化退潮和供给端发力的叠加左右着复苏势头的延续。在宏观乱纪元中，周期的躁动无法阻止均衡的嬗变，长期疲软后的边际改善终需要结构性调整加以巩固。展望下半年，再通胀已经终结，全球经济转折正在发生，新均衡的坐标有赖于决策者的选择和集体行动的理性。受金融条件边际收紧的影响，资本市场面临一定压力，稀缺的确定性仍将是长期比较优势的来源。

全球总需求收缩，特别是扩张性政策效应的衰减使得需求曲线的左移在所难免。今年上半年，尤其是第1季度，全球经济增速明显回升，甚至超出了“乐观派”的预期。这主要源于政治不确定性的暂时消解，宽松政策的滞后作用以及大宗商品回暖对国际贸易和总需求的提振。但从持续性的角度，短期增长的周期躁动缺乏后劲，“小周期”驱动的增量变动终将回归“大趋势”决定的基本面：一方面，货币宽松对全球经济复苏的边际刺激已消失殆尽。尽管全球央行长期货币政策倾向仍旧偏宽松，但超低利率时代渐行渐远。特别是在美联储加息常态化和缩表预期的引领下，主要国家货币的边际收紧势在必行。另一方面，财政扩张的空间也并不宽裕，特朗普减税政策在政治博弈和美联储加速加息的制约下极有可能“雷声大，雨点小”，债务风险也制约着全球其他国家采取激进的赤字财政，全球减税竞赛不切实际。所以，我们认为，全球需求的短周期反弹已告一段落，需求曲线的左移初现端倪，任何依托于总需求上升的市场变化都面临逆转。

总供给可能扩张，供给曲线右移的幅度取决于结构性改革的力度，最终受到政治经济博弈的影响。过去几年，全球经济弱复苏的根本原因是全要素生产率的趋势性放缓，抑制生产率提振的源头包括人口年龄结构老化、科技创新对实体经济的推动下降、保护主义和逆全球化盛行等。其中，地缘政治和全球化退潮的影响更是令经济风险和政治风险产生共振，没有哪个国家可以独善其身。新兴市场进入世界分工体系的边际收益高于发达经济体，且全球化并没有带来个体分配上的帕累托改进，二者叠加筑起了民粹主义兴起的温床。在逆全球化的高潮中，建制派与其反对者之间互有攻守，胜负未定。在今年市场聚焦的欧洲大陆，亲欧改革派马克龙的胜选并没有完全消灭“黑天鹅事件”，因为各国民粹主义的基础和导火索不尽相同；英国“悬浮议会”对国内政治经济的影响尚未完全体现，退欧路径仍有变数。未来，每一场选举都有撕裂的威胁，“破碎欧洲”桎梏了经济的复苏。在“多元化”全球浪潮的涨跌中， 能否实现包容的全球化以及未来产业革命的方向最终决定了总供给曲线的变动趋势，而相对稀缺的供给侧结构性政策正是经济长期动能的来源。另外，在宏观乱纪元中，全球治理亟待破局，G20等多边机制如何真正发挥作用， “中美双核”的引擎是否能保持稳定，以“一带一路”战略为代表的全方位合作能否引领区域经济供给侧改革等均是全球长期复苏的关键。