李迅雷：从当前经济特征看资产配置(3)

第三个维度是投资，经济增速下降时，“稳增长”靠投资。中国经济增速虽然在下行，但投资占GDP的比重却一直在上行，反映出我国“稳增长”主要靠投资拉动。这几年，我国经济能够走L型的前提就是投资，否则将会是一个下行的走势。而另一方面，我国经济对投资的过度依赖，导致了经济结构的扭曲。

从投资的内部结构来看，由于制造业投资回落，故稳投资主要靠基建。2014~2016三年，中国制造业投资从13.5%降到4.2%，而基建投资增速则从2012年下半年至今一直处于较高位置，这几年更是维持在17%，这样才保持了经济的平稳。但基建投资高增长的代价，就是全社会杠杆率的快速上升。

不知大家是否知道西方学者总结的“530”现象，就是一国五年信贷规模增长超过30%就会引发金融危机。那么，为什么国内信贷已远超这一比例，却并未引发金融危机呢？因为我国政府的资产负债表非常好，组织经济资源的能力大概是美国政府的八倍。当然，我国政府也很担心发生美国次贷类似的危机，故从去年下半年以来不断加强金融监管力度。投资拉动增长的模式有利有弊，比如高速公路、高铁就是靠政府组织各方资源，通过基建投资拉动的，确实推动了中国经济和社会的发展，但代价就是债务增长过高，高杠杆率问题比较严重。

投资拉动增长的模式导致货币持续大规模扩张，这是第四个维度。2004年，中国M2规模不及美国的50%，而美国M2规模比日本低；2004~2009五年时间，中国M2规模超过了美国，美国又超过了日本；2009年，我国为了应对美国次贷危机而推出了两个4万亿。货币高增长的背后是债务的高增长，债务大幅攀升又导致货币大规模扩张。所以，2009年之后中国的货币扩张非常惊人，2016年，中国M2规模已经超过美国、日本两国之和了。

金融膨胀态势短期难以改变。现在，银行的同业存单规模扩张非常大，短时间内很难缩减，因为同业很多业务都掺杂在一起，链条越搞越大、越搞越复杂，里面又加了杠杆的因素，造就了中国金融业的繁荣景象。2015~2016年，我国金融业增加值占到GDP的8.4%，而美国只有7.2%，欧洲低于8%（英国略高为8.1%），日本只有5%。

简而言之，人口老龄化导致人口流动性减弱，人口流动性减弱导致劳动力年龄人口数量减少，生产要素中人力资源成本上升，劳动生产率也下降，故经济减速。当经济增长减速时，要实现稳增长就要靠投资拉动，而投资拉动导致债务增长和货币扩张，货币过度扩张又带来杠杆率上升和资产泡沫等诸多问题。