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脱虚未必向实:这次去杠杆真的不一样吗

2017-05-31 10:43:18    第一财经  参与评论()人

过去五年,国内金融业过度扩张,全社会杠杆率水平大幅上升,金融业增加值占GDP的比重超过美国、欧盟和日本,因此,引导经济脱虚向实符合逻辑。但是,“脱虚”是否就能“向实”呢?社会经济运行的轨迹并非“非此即彼”这么简单,去杠杆究竟会对实体经济产生哪些影响,需要深思。

回报率高低决定虚与实之间的比重

这些年来,我国货币体量膨胀得惊人,中国银行业在国际化程度不高的情况下,就已经成为全球第一大行,巨量货币在金融同业间空转,经济脱实向虚的现象十分明显。为何越来越多的资金聚集在金融体系内空转,而不愿投向实体经济呢?这显然与实体经济投资回报率偏低有关。资本总是逐利的,无利可图的买卖谁愿参与呢?

根据国家统计局数据,2017年1~4月份全国规模以上工业企业实现利润总额22780亿元,尽管在去年较低的基数上同比增长了24%,但与其105万亿元的总资产相比,利润回报率还是偏低。

从制造业的投资增速看,今年1~4月份只增长了4.9%,说明经济回升的力度非常有限,尽管前四个月基建投资增速高达23%。如果没有基建投资的高增长和房地产投资的坚挺,经济增速会大幅回落,而基建投资主要依靠政府的巨量财政支出,不可能长期持续下去;房地产投资取决于销量,从中长期看,销量也会回落。

当前,肯定是去杠杆的一个适宜“时间窗口”,因为从2016年下半年开始,我国经济进入短期上行期。金融去杠杆正是始于去年下半年,货币政策逐步收紧,债券收益率上行,如前不久财政部续招标发行的3年、7年期固息国债,加权中标收益率分别为3.6739%和3.7250%,均高于此前市场预测均值3.64%和3.67%。此外,7年期国债收益率高于10年期国债,主要是强监管背景下受市场流动性不足及市场配置力量趋弱的影响。

由于利率水平抬升,今年债券融资的规模也大幅缩减,同时由于股市低迷,股权融资的规模也难上行,这些都给实体经济带来了融资难、融资贵的困扰。因此,去杠杆和加杠杆一样,都是一把双刃剑:货币政策宽松导致利率下行,利率下行有利于提高投资回报率,也诱发企业和居民加杠杆,杠杆率上升加大了系统性金融风险,因此就要去杠杆——货币收紧——利率上行——投资增速回落——经济下行