荀玉根：目前是倒春寒消化期 坚定信心看好金融股

（原标题：【海通策略】盈利两位数增长下的股市（荀玉根、申浩））

来源：微信公众号“荀玉根-策略研究”

核心结论：①根据一季度占比和自下而上测算，17年A股净利同比望达14%，ROE达10%，步入U形右侧。②05年来共有6年盈利增长达两位数，06、07、09年是牛市，10、13年是震荡市结构性机会，11年是熊市，差异源于基本面和流动性对比关系。③今年背景类似并优于13年，盈利改善是方向、金融监管是干扰。目前是倒春寒消化期，保持耐心，中期坚定信心。持有一线龙头股，下半年看好金融。

盈利两位数增长下的股市

《盈利震荡向上——16年报和17一季报分析-20170501》我们调高了2017年A股市场的净利润同比的预测，有可能达到两位数。本文将详细测算分析17年盈利的情况，同时从盈利和流动性的角度对比历史中净利同比两位数期间股市的表现，对未来的市场做以展望。

1.全年净利同比有望达到两位数

17年全年净利润同比增长有望达到14%。在去年年度策略报告中我们就强调17年盈利有望好转，并预测全年全部A股净利润增速有望达到8%，此为市场最为乐观的预测。报告《盈利迎接向上拐点——2017年盈利分析系列（4）-20170316》对此做以详细分析，中国进入经济平盈利上阶段，转型期产业结构优化、行业集中度上升，改革降低成本提高效率。17年一季报披露之后，数据亮眼，全部A股17Q1/16Q4/16Q3归属母公司净利润累计同比分别为19.8%/5.4%/1.8%，一季度净利润同比大幅提高，超出市场预期。在《盈利震荡向上——16年报和17一季报分析-20170501》我们也提出2017年A股市场的净利润同比有可能达到两位数。对此，我们根据历史中一季度占比的情况进行敏感性测试，通过1季度的占比可以推算出全年净利润的数据，进而可以得到净利润同比的大小。从2002年至今1季度占全年之比的数据来看，该比例的区间为20%至33%，平均为25%，2010年至今1季度净利润占全年之比基本上维持在25%上下的水平，于是我们将25%定为是中性的预测。我们将10年至今的7年间占比最高的25.7%定义为悲观预测，7年间占比最低的23.1%定义为乐观预测，由此可以计算出全部A股悲观/中性/乐观情景下17年全年归母净利润同比的大小，分别为12.2%/15.4%/24.9%。用前文相类似的测算方法，全部A股（非金融）悲观/中性/乐观情景下17年全年归母净利润同比分别为17.7%/30.0%/53.7%。全部A股17Q1/16Q4/16Q3的ROE（TTM）为9.7%/9.6%/9.4%，剔除金融为7.8%/7.4%/6.7%，均出现明显回升。根据以上类似方法测算17年的ROE，全部A股悲观/中性/乐观情景下分别为9.9%/10.1%/10.9%，全部A股（非金融）悲观/中性/乐观情景下分别为7.8%/8.6%/10.0%。此外，我们根据分析师对各行业板块盈利数据的预测，自下而上汇总测算全年净利润同比增速的情况，结合前文的分析，我们预计17年全年净利润同比增长有望达到14%，ROE则有望达到10%。

盈利增长的季度波动存在基数效应，重点看全年的变化。中性情景下，测算季度数据的情况。近六年各季度净利润占全年之比分别为25.0%、27.8%、25.1%、22.1%，根据一季度归母净利润的数据可以测算出各季度的单季度净利润的数据，进而可以得到各季度净利润累计同比和ROE（TTM）的数据。经测算全部A股17年1-4季度归母净利润累计同比分别为19.8%、18.9%、16.8%、15.4%，逐季下降，ROE（TTM）分别为9.7%、9.9%、9.9%、10.1%，逐季提高。同样地，可以计算全部A股（剔除金融）的数据，17年1-4季度归母净利润累计同比分别为48.6%、40.2%、35.4%、30.1%，ROE（TTM）分别为7.8%、8.1%、8.4%、8.7%。由于季度净利润同比数据明显受到基期数据大小的影响，16年1季度是近7年间1季度净利润占比最低的年份，于是17年1季度的同比会较大，所以考察盈利变化的情况更应该结合年度的净利润同比和ROE的变化情况。盈利的变化更应该重视中期的变化，我们认为17年企业盈利有望逐步形成U形底的右侧拐点，我们预计17年A股净利润同比有望回到两位数增长。盈利的回升源于两个力量，改革转型带来盈利周期的复苏以及行业结构的变化。第一，改革转型带来盈利周期的复苏。此前我们曾经分析，宏观背景分析，中周期底部，短周期向好。上市公司层面，周期性行业集中度提升，盈利能力提高，消费升级和科技创新持续推进，盈利稳定高增长。第二，行业结构的变化。行业结构的变化主要包括两个方面，一是高ROE、盈利稳定且高增长的消费、科技类行业占比在稳步提升。二是行业内盈利能力更强的龙头公司的市占率在提高，行业集中度在提升，详见《盈利分析系列1-4》《A股远景：龙头估值从折价到溢价-20170411》。