当前位置:经济频道首页 > 正文

华创债券周冠南:用OMO替代MLF意欲何为?

2017-04-14 09:23:37    华创债券  参与评论()人

(原标题:用OMO替代MLF意欲何为?——华创债券日报2017-4-14)

来源:屈庆债券论坛

债券投资策略:央行公开市场操作的透明度和灵活性进一步加强,未来可能在MLF到期时通过逆回购进行资金“长拆短、大拆小”的操作,在平滑市场影响的同时逐步回收流动性;监管趋严背景下机构配置力量进一步减弱,同业存单收益率也有所反弹,后期需要注意银行在清理同业链条资产端时带来的债券抛压和潜在流动性风险。

第一,央行通过逆回购替代MLF操作向市场投放流动性,以便后期加强对于流动性的管理。周四,央行在公开市场进行1100亿元逆回购操作,839亿元抵押补充贷款(PSL)操作,周四有400亿元逆回购到期,另有2170亿元MLF到期,当天净回笼资金631亿元。央行重启逆回购对冲MLF到期,主要是维持资金总量平衡。但是全天依然维持整体流动性净回笼操作,体现央行偏紧的货币政策基调不变。而PSL主要功能是为开发性金融机构提供长期稳定、成本适当的资金来源,其投向主要指向特定的信贷领域。

考虑到未来几个月MLF到期量较大,5-7月分别有4095亿元、4313亿元和3575亿元MLF到期,央行在逐步收紧的过程中,或将继续用逆回购操作对冲MLF资金到期,并在到期后回收。通过逆回购将到期资金的时间和金额进行平滑,方便后期流动性管理,或将成为央行近期公开市场操作思路之一。此外,尽管短期资金成本小幅下行,但是资金稳定性也会变差,建议机构借长钱锁定成本。

第二,同业存单利率企稳,机构配置需求依然偏弱。本周以来,3个月以上同业存单利率企稳回升,我们认为主要是监管趋严背景下,机构配置力量减弱导致的。在清理同业链条时,银行需要先清理掉资产端的资产,之后才能对应收缩负债。近期一级市场招标情绪和倍数明显偏弱,也说明机构的配置需求较弱,同业存单的需求受到影响,供大于求的状况再次导致利率上行。

第三,内外需共同提振下,3月外贸数据好于预期。周四公布的3月份外贸数据显示,按人民币计,出口同比增长22.3%,远超预期的8%和上月的4.2%;进口同比增长26.3%,高于预期的15%,但低于上月的44.7%。我们认为3月进口增速较2月明显回落主要是因为春节因素造成2月进口增速过高,实际上内外需的共同改善使得3月进出口增速和绝对规模均处在较高水平。3月各主要经济体PMI均较好,对外需形成一定的提振,而且国内经济的企稳也推动了进口的回暖。我们认为这种改善的趋势仍将继续,整体基本面难见趋弱迹象。

第四,周三美国总统特朗普对于美国过于强势的表态及希望美联储保持“低利率”的考虑与此前态度截然相反,使得金融市场剧烈波动,美元指数尾盘直线下跌,现货黄金短线上涨,十年期美债收益率快速下跌近6BP至2.24。但是我们依然强调,美联储的政策独立性较强,今年3次加息和开启缩表进程都是大概率事件,并不会受到总统的表态而轻易改变,货币政策的大方向不变,美债收益率后期仍有继续上行的压力。

一、债券市场展望:用OMO替代MLF意欲何为?

周四,央行重启逆回购操作对冲MLF到期,但依然保持资金净回笼,资金面边际小幅收紧但整体依然较为宽松,债券市场交投较为活跃,但一级市场配置力量偏弱,收益率保持平稳,国债期货午后大幅下跌之后逐步回升,后期我们关注:

第一,央行通过逆回购替代MLF操作向市场投放流动性,以便后期加强对于流动性的管理。周四,央行在公开市场进行1100亿元逆回购操作,839亿元抵押补充贷款(PSL)操作,周四有400亿元逆回购到期,另有2170亿元MLF到期,当天净回笼资金631亿元。

央行重启逆回购对冲MLF到期,主要是维持资金总量平衡。央行连续13天暂停逆回购操作后再次重启,并配合PSL操作,主要是考虑到当天MLF到期资金量大,或对资金面造成冲击,但是全天依然维持整体流动性净回笼操作,体现央行偏紧的货币政策基调不变。而PSL操作一般定向国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行三家银行,其主要功能是为开发性金融机构支持民经济重点领域、薄弱环节和社会事业发展提供长期稳定、成本适当的资金来源,因此其投向也主要指向特定的信贷领域。

通过短期逆回购操作替代较长期MLF,“大拆小、长拆短”便于后期回收资金。今日央行分别进行700亿元、200亿元和200亿元7天、14天、28天逆回购,资金将在之后几周陆续到期,届时不排除央行再次回收流动性的可能。考虑到未来几个月MLF到期量较大,5-7月分别有4095亿元、4313亿元和3575亿元MLF到期,央行在逐步收紧的过程中,或将继续用逆回购操作对冲MLF资金到期,并在到期后回收。通过逆回购将到期资金的时间和金额进行平滑,方便后期流动性管理,或将成为央行近期公开市场操作思路之一。

尽管短期资金成本小幅下行,但是资金稳定性也会变差,建议机构借长钱锁定成本。短期内,如果央行持续通过逆回购操作替代MLF投放流动性,资金加权久期缩短,成本也会跟随小幅下行。但是考虑到短钱到期后,央行大概率会进行回收,且央行收钱的流动性并不好提前判断,资金面波动性加大,未来可能由于资金供给的减少使得机构借钱的稳定性变差。建议机构在目前资金较为宽松的时点借长钱,锁定成本、减少波动。

第二,同业存单利率企稳,机构配置需求依然偏弱。本周以来,3个月以上同业存单利率企稳回升,我们认为主要是监管趋严背景下,机构配置力量减弱导致的。同业存单的利率一方面受到自身供需影响,另一方面则受到资金面的影响:去年12月以来银行出于维系同业链条运转,做大业务规模的需要,资金量需求大,导致存单供给增加,收益率上行;但是3月底资金面较预期宽松带动同业存单收益率小幅下行。整体看供需影响存单利率中枢的影响更为本质,而资金面则影响短期波动。

近期监管趋严背景下,银行清理同业链条势在必行,负债端和资产端都会面临收缩,在顺序上,则需要先清理掉资产端的资产,之后才能对应收缩负债。近期一级市场招标情绪和倍数明显偏弱,也说明机构的配置需求较弱,同业存单的需求也受到影响,供大于求的状况再次导致利率上行。

第三,内外需共同提振下,3月外贸数据好于预期。周四公布的3月份外贸数据显示,按人民币计,出口同比增长22.3%,远超预期的8%和上月的4.2%;进口同比增长26.3%,高于预期的15%,但低于上月的44.7%,我们认为3月增速较2月回落是因为春节因素造成2月增速过高,实际上3月进口增速和绝对规模均处在较高水平;贸易顺差1643亿元人民币,高于预期的758亿和上月的-604亿。按美元计,出口同比增长16.4%,大幅好于预期的4.3%和上月的-1.3%;进口同比增长20.3%,高于预期的15.5%,但低于上月的38.1%;贸易顺差239.3亿美元,高于预期的125亿和上月的-91.5亿。

具体而言,分贸易方式看,一般贸易出口由负转正,3月同比增长18.6%。进料加工贸易出口延续今年以来的增长势头并进一步改善,3月同比增长10.6%,增速创下2015年3月以来新高。进口方面,一般贸易和进料加工贸易进口均较上月有所回落,3月同比增长25.6%和13.7%。

分主要贸易商品类别看,出口方面,大部分出口商品类别均呈现加速增长的良好势头,其中占比最大的机电产品出口录得2015年3月以来的最大涨幅,3月同比增长8.8%;高新技术产品出口增速小幅回落,但依然取得4.2%的同比增长;劳动密集型产品出口全面回暖,带动3月出口整体数据好转。受3月大宗商品依维持高位和内需增长影响,以铁矿砂、原油、煤炭等为代表的大宗商品进口量价继续保持高速增长的态势。此外机电产品、高新技术产品进口分别取得3.5%和1.9%的同比增速,剔除二月份干扰后仍保持较高增速水平。