德国商业银行周浩：离岸人民币走强之后(1)

离岸人民币汇率走势

在岸人民币汇率走势

CNH隔夜继续暴涨，空头回补加上美元的相对弱势，导致了市场的一片踩踏。今晨央行的人民币中间价大幅上调，CNH很可能还是会进一步走强。

近期的CNH走势事实上反映出央行的一种新态度，只要不愿意为CNH提供过多的流动性，那么市场就将一直呈现目前的流动性趋紧，而这样的流动性趋紧会带来做空人民币的成本大增。而另一个潜在的问题是，在未来的一段时间，在远期市场逐步到期的头寸将如何平盘。

这是一个有意思的话题，一般而言，远期交易以一年为主，在离岸市场上也是以购汇方向居多(即购买美元)。这些头寸到期后，标准的交割方式是购汇方向交易对手(主要是银行)支付人民币，银行向其客户支付美元。

这样的一个交易看起来很简单，但却有一个问题，就是最终交割需要使用人民币，而现在遇到的一个问题是：人民币的流动性可能不足。一旦购汇方没有足够的人民币交割，那么就只能有以下两种选择：

一种是直接做一个反向的即期交易，比如说一年前甲方以6.8的约定价格在一年后买入美元，而现在到期时甲方无法支付人民币来履行这一合约，那么甲方可以选择在即期市场上以市价卖出，如果现在的即期价格是6.9，那么我仍然有利可图。但这会造成即期市场上出现美元的卖盘，进一步推升人民币。

另一种方式则是选择做一个掉期交易，即通过支付利息的方式将这一头寸向后调整。这种方式事实上是从市场中借入人民币来进行交割，但由于此前的远期头寸向后展期，这就必然需要支付一定的人民币利息。但是问题也就随之出现，本来市场中就缺乏人民币，但对人民币的借贷需求反而更加旺盛，这就导致了人民币的利率进一步走高，反过来这又会导致出现我们此前说过的状况——有些交易员会考虑做多人民币即期汇率来收取利息。

这两种状况看似有略微区别，但事实上都会导致人民币的走强。这样的心理预期下，在未来几个月交割的购汇远期头寸，只要仍然有利可图，也都有可能选择提前反向平盘，这又造成了另一个踩踏效应。

这看起来是一个离岸人民币的钱荒，但事实上，这样的状况并不会持续很久，甚至可能很快出现变盘。交易头寸很机敏，一旦利率畸高，同时方向不明确，那么市场将很快出现快速的盘面出清。而一旦人民币空头大幅度被洗盘，人民币的流动性很可能会出现快速的改善，这时候押注人民币利率会持续走高的盘面也可能因此被迫清盘，这样的状况在去年年初就曾经出现过。当然，这其中香港金管局和中国央行的态度也十分关键。

（作者为德国商业银行首席中国经济师周浩）

【延伸阅读】

离岸人民币飙升引人瞩目 理清市场背后的逻辑

周四(1月5日)，隔夜离岸人民币兑美元高歌猛进，上涨接近900点，已强势收复6.88关口，刷新2016年12月6日以来近一个月新高。与此同时，在岸人民币也跟随上涨约250点，创去年7月份以来最大涨幅。

亚市盘中人民币兑美元中间价大幅调升219个基点，报6.9307，调升幅度创12月6日以来最高。前一交易日中间价报6.9526。而美元指数方面则表现疲弱，指数从十四年高位回落，在缺乏美国经济增长和加息时机进一步证据的情况下，投资者对继续看多持谨慎态度