华创债券：稳杠杆有初步结果并不意味着监管结束

稳杠杆有初步结果并不意味着监管的结束——华创债券日报2017-6-26

来源：屈庆债券论坛

目前市场的核心问题在于两组博弈，一方面是监管认为去杠杆取得初步成果和市场认为监管已接近尾声的博弈，另一方面是短期资金宽松和中期央行逐渐收紧流动性的博弈。这两组博弈从短期来看，似乎都在向着市场所希望的方向变化，因此导致了市场的乐观情绪持续发酵，但从中期来看，无论是央行的货币政策还是银监会的金融监管都是更为确定且持续的方向，这就决定了利率只是波段行情而非趋势机会。我们依然维持利率短期仍在筑底，未来仍有进一步上行空间的判断。

第一，稳杠杆有初步结果并不意味着监管的结束。周一央行副行长易纲表示，“去杠杆首先是稳杠杆，要让杠杆的增速降下来。现在看来，已有初步的结果。”那么这是否意味着监管去杠杆的目标基本完成，未来政策将转向缓和，货币政策将转向宽松呢？我们并不认同这一观点。

首先，稳杠杆不等于去杠杆。一方面有初步的结果说明目前稳杠杆的目标并未实现，只是初见成效，未来还有更多的工作要做；另一方面说明稳杠杆只不过是去杠杆的第一步，言下之意就是说稳杠杆是为了去杠杆，去杠杆的进程尚未开始。其次，监管未来依然任重而道远。从目前来看，监管所实现的成果不过是让过去过快膨胀的金融杠杆的增速有所放缓，存量的杠杆水平并未真正下降。而过去几年通过同业业务扩张的金融杠杆蕴含了巨大的风险，只有杠杆真正的去化才能得到化解，目前这一进程从目前来看或许只是刚刚开始。对债市而言，过去几年同业杠杆的核心就在债市杠杆，银行委外最终对接的大多是债券类资产，目前来看债市并未出现大规模抛售的迹象，也从侧面说明去杠杆尚未触及根本。未来随着去杠杆的进一步推进，债市仍将面临抛压。

第二，理财规模下降的速度有点快。6月22日银监会审慎规制局副局长在国新办吹风会上介绍，5月末，银行理财规模为28.4万亿元，环比略有下降。根据2016年银行理财年报和2017年5月、6月银监会吹风会披露数据可以看到，2016年12月、2017年3月、4月、5月银行理财规模分别为29.05万亿、28.9万亿、30万亿和28.4万亿。